Terremoto en el mercado de deuda japonés: una advertencia para el mundo

La reciente escalada de los tipos de interés a largo plazo en Japón no es un simple hipo del mercado. Es un cambio estructural que derriba una de las premisas más peligrosas de la economía moderna: la suposición de que el nivel de endeudamiento no importa para los países con monedas fuertes y que funcionan como moneda de reserva internacional.

En efecto, el mercado de bonos japonés está dando signos de un cambio trascendental en el último mes. Es cierto que los cambios se propiciaron con la eliminación, en 2024, de la política de Control de la Curva de Tipos del Banco Central. Sin embargo, el ascenso de la rentabilidad de los bonos a 10 y 30 años de la última semana por encima del 2,3% y el 3,9% respectivamente, a pesar de que el tipo de referencia se mantiene en un reducido 0,75% y la inflación cayó en diciembre al 2,1%, han dejado a los analistas en shock.

Estos tipos de interés no se registraban en Japón desde el siglo pasado y, en términos reales, son ya claramente positivos, algo que no sucedía en más de una década. Japón ya no puede permitirse financiar su deuda —que supera el 260% de su PIB— de forma gratuita gracias al interminable ahorro interno. El mercado ha comenzado a exigir una prima de riesgo, lo que sugiere que la confianza ciega en la moneda soberana tiene límites, incluso para la tercera economía del mundo.

El motor del cambio: La demografía y el ahorro

Para explicar lo que está sucediendo los analistas analizan el impacto de las elecciones anticipadas, rebuscan en las minutas del Banco de Japón y examinan las últimas declaraciones de Satsuki Katayama, el nuevo ministro de Finanzas. Sin embrago, el cambio más fundamental y profundo viene de mucho más lejos. Se trata de una metamorfosis en el balance de situación de la nación, impulsada por un declive imparable en la tasa de ahorro nacional y que se origina, en última instancia, en el drástico cambio demográfico que ha sufrido el país a lo largo de las últimas décadas.

Históricamente, el Estado japonés podía endeudarse masivamente porque sus ciudadanos ahorraban con la misma intensidad. El gobierno simplemente tomaba prestado el dinero que sus propios trabajadores depositaban en los bancos locales. Pero esa reserva de capital se está secando debido a la carga demográfica, el reverso tenebroso del llamado dividendo demográfico.

En la década de 1970, la tasa de ahorro nacional de Japón superaba ampliamente el 35% del PIB, algo que ayudó a convertirlo en el mayor acreedor del mundo. A finales de los 90, la tasa bajó al 25%. En la última década, se ha movido en un rango mucho más estrecho y volátil, situándose actualmente (datos de 2025-2026) en torno al 21-23%, nivel habitual en muchos países de la OCDE. Más llamativo aun, el ahorro neto de los hogares ha caído del 15% en 1990 a niveles cercanos al 3% en la actualidad.

Para entender por qué el ahorro se desploma, debemos mirar la tasa de dependencia. Este indicador mide la relación entre la población que no está en edad de trabajar (típicamente menores de 15 y mayores de 65 años) y la población en edad laboral (15-64 años).

Japón ha visto durante este periodo como, debido al desplome de la natalidad (actualmente 1,2 hijos por mujer), su tasa de dependencia crecía hasta el 70%, una de las más altas del mundo. Cuando una población envejece, ocurre un fenómeno económico inevitable. Los jubilados dejan de ahorrar para empezar a gastar los ahorros acumulados durante su vida laboral. Es algo que puede no afectar demasiado a la tasa de ahorro si están bien capitalizados (cosa que en Japón solo se produce parcialmente). Al mismo tiempo, la población que trabaja, genera ingresos y ahorra, disminuye (algo que de nuevo Japón ha combatido en lo posible alargando la vida laboral). Como resultado, al haber menos trabajadores activos y más pensionistas consumiendo su capital, el ahorro nacional neto cae.

 

Fuente: Banco Mundial, División de Población de las Naciones Unidas.

 

Una advertencia global

La consecuencia de esta caída del ahorro es que el Estado japonés pronto no podrá financiarse exclusivamente con capital doméstico. Esto obligará a Japón a competir por el capital global, lo que implica aceptar tipos de interés dictados por el mercado internacional.

Esta es la temible advertencia para el resto del mundo, especialmente para las economías occidentales que afrontarán un panorama demográfico tanto o incluso más negro que el de Japón, con sistemas de pensiones menos capitalizados y mucha menor capacidad para alargar la vida laboral que en la estajanovista Japón.

La inmunidad ante el déficit y la deuda que Japón pareció disfrutar durante casi 30 años no era una ley económica especial para países con moneda de reserva, sino un subproducto temporal de una demografía favorable y un exceso de ahorro que ya no existe. Países como EE. UU., Francia o la propia España, que han visto dispararse sus ratios de deuda en las últimas décadas, no cuentan, además, con el colchón de ahorro doméstico que tenía Japón.

Imaginen por un momento que la tasa de ahorro nacional de España, del actual 21% se desplomase tanto como la japonesa lo ha hecho en las últimas dos décadas. Estaríamos hablando de una tasa ahorro que con suerte llegaría al 10% del PIB, algo que supone colocarse en la lista de países de extrema vulnerabilidad económica, crisis de deuda recurrentes y riesgo de default. Según las estimaciones actuales, España alcanzará la ratio de dependencia que actualmente tiene Japón en 2048, pero podría ser mucho antes.

Además, a nivel internacional estos efectos se retroalimentarán. Por ejemplo, es previsible que, ya a corto plazo, a medida que el capital en Japón se vuelve más escaso y caro, el flujo de yenes que antes regaba los mercados mundiales (el famoso carry trade) regrese a casa, encareciendo el crédito en todo el planeta. Imaginen cuando esto suceda en el gran acreedor mundial que es China, cuya tasa de natalidad alcanzó este año un nuevo récord negativo (1,1 hijos por mujer).

Conclusión

El fin del excepcionalismo japonés es el canario en la mina de la economía global. Nos enseña que ningún país, por fuerte que sea su moneda, puede escapar indefinidamente de los fundamentos de la demografía, el ahorro y las limitaciones de la política monetaria y fiscal. El mundo debe prepararse: todo indica que contamos con poco más de una década para el fin del crédito fácil y los tipos bajos que extrañamente han acompañado a los desequilibrios fiscales de los países desarrollados en las últimas décadas. Es muy posible que las grietas en el sistema financiero vayan asomando mucho antes.

 

Rafael Loring
Analista Senior de Riesgo País para Asia-Pacífico